環(huán)球今頭條！產品創(chuàng)最大回撤的時候，我在想什么？

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因為產品表現而被大家關注到，我想我的運氣真不錯。還有些朋友將我歸為價值類型管理人中的“畫線派”選手；但坦誠講，那是過譽。因為在構建投資組合時，我雖然會通過風險源的多樣化來回避標的之間的因果相關，希望以此來平滑凈值波動，但這種做法和通常意義上的“畫線派”在組合構建的邏輯上存在很大不同，并沒有基于個股股價下跌的賣出應對。

市場喜歡給基金經理貼標簽，但作為基金經理，我還得再強調之前“畫線派”的凈值表現是運氣加持后的階段性結果。管理產品至今，我對于組合波動的控制方法一直都沒有變化，但從結果看，今年產品凈值的回撤變大了（你也可以理解為運氣沒那么好了）。如果要對我的產品回撤特征做一個描述：運氣好的時候不會是常態(tài)，運氣不好也不會是常態(tài)；時而好，時而不好可能是常態(tài)。

原理上的組合風險源多樣化是一種事前的控制手段，其目的是通過回避組合中標的之間的因果相關，來盡可能避免同漲同跌；但如果因果不相關的風險因素同時發(fā)生，此時的波動就很難避免。

因此，在整體宏觀環(huán)境相對友好的2019-2021年，整個的組合就會表現出相對更低的波動和回撤；但2022年的情況比較特殊，全球的通脹、需求的疲軟以及疫情的散發(fā)等比較宏觀的風險因素使得很多原本不相關的領域建立了相關性，也使得我所持有的標的在宏觀經濟的大貝塔下同跌。作為價值型的管理人，在市場劃算的階段我會越跌越買，從產品季報看倉位也因此達到了歷史最高水平，這也導致了組合不相關的事前控制手段短暫失效。

當今年產品凈值最大回撤被刷新的時候，我對持有人的失望和受挫感同身受。下跌的過程難免陣痛；但其實仔細想想，逆境中的理性決策都是反人性的。投資中的收益由價格和價值共同決定。正因為短期困難對于價值的影響被放大，我們才擁有了以合宜的買點來持有那些具有寬闊護城河企業(yè)的機會。

更何況，下跌為我們提供了觀察企業(yè)護城河的另一扇窗，有些企業(yè)在誘惑之下能夠秉正而行，有些企業(yè)在多變的外圍環(huán)境下殫精竭慮，但在拓寬護城河的道路上依然越走越強。與這樣的企業(yè)同行，我沒有不安反而充滿期待，也有信心因為這些企業(yè)變得更高的潛在回報率而越跌越加。

如上所述，我所持有的標的，在宏觀經濟的大貝塔下產生了相關性，但這個貝塔至少在我看來是周期性的。當周期性的困難被悲觀情緒線性外推時，投資中更值得做的不是回避風險、而是承擔有價值的波動，我們不能為了追求所謂的回撤小、能畫線而損失長期的潛在回報。投資中最重要的事，是獲得長期具有吸引力的回報，對波動的管理是在滿足收益率前提之后才會考慮的問題。

最后想和大家分享的是，漫長的投資之路中，總會經歷不同的時期，有些時候就是需要等待與忍耐，此時不妨對自己寬容些。以我自己為例，作為基金經理，總有不得不面對屬于自己的逆風期，此時要做的是積極調整心態(tài)，保持動作不變形，避免自己成為情緒裹挾下的小羊。價值投資的底色是樂觀，在投資上應該反復做對的事兒，然后忽略短期波動，把剩下的交給時間。

@雪球基金@今日話題@中泰資管

#投資小瑀宙#

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