華泰柏瑞杜聰、國投瑞銀周思捷測評

前些天看到雪球@今日話題有關于測評新銳經理的活動，看到其中名單有兩位我以前看過并認可的經理（華泰柏瑞杜聰、國投瑞銀周思捷），想著寫一篇文章。

選擇基金經理，要找投資框架/理念/業績相對穩定、可以在與市場相處的過程中反思迭代自己的框架（保持進化）、對自己有著清晰的定位。

@華泰柏瑞基金杜聰，中科大本科通信工程，碩士復旦金融學，2014年加入大成基金，主要研究通信行業，2016年加入華泰柏瑞基金，開始研究計算機行業并逐步擴展到整個科技行業。一路晉升至基金經理（2020.08），管理華泰柏瑞積極優選股票，2023年一季度規模約5億。

(資料圖)

從上任基金經理到2023年之前，他的業績在科技基金里是非常優秀的，下行和震蕩市場中，做出來了α，他的思維里，看重估值和基本面的匹配程度，不太適應今年的市場，AI的主題性投資機會，沒表現出太強的銳度，但守住了下限，業績也可以。

最重要的還是他投資框架。能區分開一位經理的是對該資產（未來不確定性）的定價。一個是長期的定價，指預期回報率（公司的天花板和現在的市值進行對比），會有一套量化的體系，進行打分；另一個是中短期的定價，曲率，業績增速的一階導。【關于杜聰投資框架的詳細介紹、如何應用到投資中及進化，這篇訪談不錯：華泰柏瑞基金杜聰：基于曲率和預期回報定價、自下而上選股alpha突出的科技新貴——對話基金經理系列（文章標題）】

接下來，我主要寫一點我對于杜聰的認知（僅供球友們參考）。

“一般而言，曲率的權重要高于預期回報率，因為預期回報率是一個長期的東西，但是曲率是一個中短期的東西。長期的東西相比于中短期的東西，確定性始終是要低一些的。在行情拐點的時候，曲率的權重會更大；在行情的中后期，預期回報率的權重會更大。”

他的框架，思考的要素很多，有點既要又要的感覺，希望可以厘清之間的關系，盡量取到最優解。目前這套體系，還不能適應大規模，換手率相對偏高。整體框架/體系，沒有太大的問題。

我認為，他在科技行業中算“另類”了，沒有選擇追求銳度，一直以來，思考的是這么控制回撤，怕持有人受不了波動，過去一年，在學習宏觀的分析，試圖通過低頻 擇時，達到目的。（其實作為股票型基金，還是科技行業，即便這樣，也很難達到降低波動的狀態）

我記得他在去年下半年的韭圈兒口碑觀路演中說到，新能源的β已經沒有了，剩下就是挖掘α的機會，比如新能源消納。他也在2021年四季報就指出關注信創的機會，奈何在信創中沒找見符合他框架的投資機會，就錯過了第一波上漲。

2023年復盤反思，以后或許會加入自上而下的考量，面對政策驅動的機會，找不到合適公司的情況下，也要把β倉位打滿。

他自述道，性格內斂，喜歡研究、調研。他的季報對于看好的機會，寫得很詳細清晰。

不知道他2023一季度第一大持倉湯姆貓是不是追高買的？

對比這兩個時間點的路演中（22年10月、23年3月），他保持投資框架的相對穩定性，并且也在隨市場給予的反饋，適當的做優化，在自我認知上，他有著清晰的定位（專注于科技創新），日常研究方面，從訪談、季報中，可以看到他還是很勤奮的（對研究行業的跟蹤和投資機會把握），在業績方面，上任兩年半的時間里，是可圈可點的。

希望杜聰可以保持這樣的狀態，繼續精進，日積月累，他這套體系是能有不錯的成績的。

國投瑞銀周思捷，2011年畢業后至2017年加入國投瑞銀基金期間，先后在多家賣方從事化工研究工作，2021.08正式管理國投瑞銀境煊靈活配置，2023年一季度規模約35億。

不管是前任葉青的業績，還是自2021.08周思捷正式調倉以來的業績，都是非常能打的。怪不得我關注的大部分投顧組合持有他，還有一些大v也看好他未來的發展。

當第一次看他的路演時，他的觀點/論述還是很吸引我的。并沒有特意傾向于當下市場特別熱門的中小市值公司，持倉偏中大市值。

他是一種很純正的價值投資思維。自述道，30%鄧普頓+70%芒格。在自己的能力圈內，逆向買入，敢于重倉，保持樂觀，重視企業家精神，長期持有（3-5年）優質公司，市場狂熱時，離場。這是一類相對有效的投資策略，可能投資者經歷過前幾年的傷害，對之產生排斥心理。

周期成長（或者均衡成長），由于外部因素影響（譬如宏觀），以周期的方式思考，逆勢買入公司，希望可以通過自身的自由現金流來進行產能擴張，盡量有3年1倍的預期收益率。

研究一個行業時，先研究他的龍頭，找出其競爭力，與該行業的中小市值的預期收益率做對比，能排除掉很大一部分。

作為全市場基金，單個行業選完好公司（大多數是龍頭)之后，會進行行業與行業間的對比，他會和茅臺未來的預期收益率進行比較，劃算的話，就買了。現階段基準可能是茅臺。

化工行業的細分行業有很多且復雜，且周期性強，自他管理組合以來，也在用化工行業的研究經驗向全市場擴展，像醫藥、軍工、機械等行業在持倉中都可以見到，行業分散。

從前十大持倉集中度可以觀察到，自2022年1季度后，集中度由40%提升到現在的80%，持有股票有效數量大概在15只以內，總倉位維持在90%左右。周思捷這樣解釋認為2022年的熊市，尤其是4月份時，很多股票的估值由原先的中位數變到很低，經歷了分散持有相對平庸的公司到逆向集中持有優秀公司，并且經過測算那時達到了3年1倍的標準。

買入的公司也會繼續跟蹤其產能數據等，動態調整，不會躺平。

對于化工行業，他的看法是，一般每5年一個周期，21年行業牛市，22年熊市，之后的三年大概率要精選個股，獲取alpha，很難有大級別的β。對應到他的持倉，基本都是龍頭，像華魯恒升、萬華化學等。

對于持倉中的快遞行業（順豐控股），他給出的解釋是，第一，過去的價格戰很難回到過去，第二順豐涉及高端市場，競爭力相對其他中低端較強。

其實周思捷的現在的操作，很容易讓我聯想到2018年鄔傳雁在投資方面所做的選擇，操作手法很相像。

我以前在雪球上寫過一則關于周思捷的帖子，讀者對他的投資方法提出了質疑，寫的很有道理，歸根結底，那位讀者的問題是需要周思捷舉一些關于個股的例子，護城河、報表健康、成長性體現在哪些方面，企業家在高點和低點做了什么戰略決策等等這也是一位基金經理的核心競爭力。

這些東西基金經理本人可能不會公開說，投資者驗證的方法就是看幾年后，這位經理的持倉是否有切實的盈利增長，選股的勝率如何，股票的漲幅等等。

在此之前，更多的取決于是否相信他使用方法論有效性的問題，如何評價階段性業績的問題，如何應對他可能到來的逆風時刻及投資者自身的風險承受能力。

我相信我的讀者已經聽過了很多新銳經理，尤其是基金自媒體在2021年后，優質的黑馬經理事后分析文章很多，但投資者大多數都是在超額收益均值回歸這一階段買入，倒金子塔加倉，導致追高。一方面需要把控自己的投資行為，另一方面，就是提升搜集、分析、判斷信息的能力。

我感覺大多數投資者并不缺少優秀的基金經理的姓名，而在于投資行為、心態的磨練。

風險提示：本文的觀點和內容僅出于傳播信息的需要，記錄個人在投資方面的成長，僅供參考不構成任何投資建議。基金有風險，投資需謹慎~

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